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地址:江蘇吳中醫(yī)藥發(fā)展股份有限公司董事會(huì)辦公室
01
核心觀點(diǎn)
? 國(guó)內(nèi)藥品工業(yè)百?gòu)?qiáng)企業(yè),醫(yī)藥板塊基礎(chǔ)牢固
公司醫(yī)藥產(chǎn)品線豐富、產(chǎn)業(yè)鏈完整,連續(xù)多年被工信部評(píng)為化學(xué)藥品工業(yè)企業(yè)百?gòu)?qiáng),是蘇州市醫(yī)藥行業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)單位。產(chǎn)品覆蓋抗病毒/抗感染、免疫調(diào)節(jié)、抗腫瘤、消化系統(tǒng)、心血管類等多個(gè)領(lǐng)域,擁有匹多莫德口服溶液、注射用卡絡(luò)磺鈉、美索巴莫注射液等多個(gè)國(guó)內(nèi)獨(dú)家產(chǎn)品。2020 年受疫情和新冠肺炎診療方案影響醫(yī)藥板塊出現(xiàn)下滑,2021 年上半年已消化掉部分負(fù)面影響并出現(xiàn)快速反彈,2022 年計(jì)劃引入并開(kāi)始銷售 1 至 2 款二類醫(yī)療器械注冊(cè)證獲批醫(yī)美產(chǎn)品,2023 年童顏針計(jì)劃上市,對(duì)公司營(yíng)業(yè)收入帶來(lái)較大增量。預(yù)計(jì) 2021-2023 年?duì)I業(yè)收入分別為19.84、23.21、27.39 億元,歸母凈利潤(rùn)分別為 0.25、0.8、1.47 億元,對(duì)應(yīng)的 EPS為 0.03、0.11、0.21 元/股,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) P/E 分別為 193.8、59.7、32.6 倍,首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
? 發(fā)揮產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì),降維精準(zhǔn)切入醫(yī)美注射類賽道
公司穩(wěn)步推進(jìn)醫(yī)美板塊發(fā)展,迅速組建較為完善的組織架構(gòu),引入國(guó)際頂尖醫(yī)美專家,助力江蘇吳中醫(yī)美板塊系統(tǒng)性發(fā)展,公司依托深厚的藥企產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ),利用自身在中上游原料及藥械生產(chǎn)方面的優(yōu)勢(shì),精準(zhǔn)切入注射類領(lǐng)域,引入韓國(guó) HARA 玻尿酸、AestheFill 童顏針兩款高端產(chǎn)品,預(yù)計(jì)分別于 2025 年、2023 年在國(guó)內(nèi)上市,快速搶占市場(chǎng),與國(guó)內(nèi)醫(yī)美企業(yè)錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng),擺脫入門產(chǎn)品的低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)。公司計(jì)劃于 2022 年引入并開(kāi)始銷售 1 至 2 款二類醫(yī)療器械注冊(cè)證獲批醫(yī)美產(chǎn)品,實(shí)現(xiàn)江蘇吳中醫(yī)美板塊銷售上的突破。
? 打造自研產(chǎn)品矩陣,逐步建立吳中自有技術(shù)平臺(tái)
藥品銷售不及預(yù)期,醫(yī)美產(chǎn)品獲批不及預(yù)期。吳中美學(xué)品牌形象與市場(chǎng)定位逐步建立、醫(yī)美領(lǐng)域渠道和供應(yīng)鏈體系搭建完成后,公司規(guī)劃通過(guò)合作研發(fā)逐步提升自研能力,上線自研產(chǎn)品。公司預(yù)計(jì)于 3-5 年內(nèi)實(shí)現(xiàn)年自研膠原蛋白及其他多款自研醫(yī)美產(chǎn)品布局完成,建立吳中美學(xué)自有技術(shù)平臺(tái),形成壁壘并掌握產(chǎn)品更新迭代能力,自有技術(shù)平臺(tái)形成后公司將繼續(xù)開(kāi)發(fā)多梯度美容產(chǎn)品,提升消費(fèi)者黏性,逐步形成全場(chǎng)景閉環(huán)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:藥品銷售不及預(yù)期,醫(yī)美產(chǎn)品獲批不及預(yù)期。
01
深耕醫(yī)藥領(lǐng)域二十余年,
轉(zhuǎn)型推動(dòng)醫(yī)美產(chǎn)業(yè)布局
江蘇吳中成立于 1994 年,1999 年上市,目前主要涉足醫(yī)藥、投資、醫(yī)美等行業(yè)。醫(yī)藥領(lǐng)域是目前江蘇吳中的第一大業(yè)務(wù),在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)上江蘇吳中擁有集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售為一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈,產(chǎn)品覆蓋抗病毒/抗感染、免疫調(diào)節(jié)、抗腫瘤、消化系統(tǒng)、心血管類等多個(gè)領(lǐng)域,擁有匹多莫德口服溶液、注射用卡絡(luò)磺鈉、美索巴莫注射液等多個(gè)國(guó)內(nèi)獨(dú)家產(chǎn)品;與此同時(shí),江蘇吳中也在積極參與投資以醫(yī)藥大健康產(chǎn)業(yè)為主的產(chǎn)業(yè)基金、并購(gòu)基金,關(guān)注原料藥、仿制藥、創(chuàng)新藥項(xiàng)目,持續(xù)推動(dòng)投資產(chǎn)業(yè)布局。2017 年開(kāi)始,受地產(chǎn)投資投機(jī)性需求被抑制,投資投機(jī)性需求被抑制后房?jī)r(jià)出現(xiàn)調(diào)整,公司旗下的地產(chǎn)板塊營(yíng)業(yè)收入減少拖累公司整體營(yíng)業(yè)收入;2018 年開(kāi)始受我國(guó)安全環(huán)保督查力度持續(xù)增強(qiáng)和供給側(cè)改革的影響,化工行業(yè)營(yíng)業(yè)收入減少拖累公司整體營(yíng)業(yè)收入,在此之后公司開(kāi)始進(jìn)行剝離地產(chǎn)和化工業(yè)務(wù)。公司在 2020 年確立了以“醫(yī)藥+醫(yī)美”為公司兩大核心產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略布局,并于2021 年成立醫(yī)美事業(yè)部,目前江蘇中正全力推進(jìn)醫(yī)美產(chǎn)業(yè)布局,積極涉足功能性護(hù)膚品、皮膚護(hù)理相關(guān)醫(yī)療器械等領(lǐng)域,合作引進(jìn)玻尿酸等高端醫(yī)美產(chǎn)品。
1.1、公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,核心高管成員持股
江蘇吳中股權(quán)穩(wěn)定,最大股東為江蘇吳中投資控股有限公司,持有公司 17.24%的股份;公司實(shí)際控制人為錢群英,兼任公司總裁、副董事長(zhǎng)。高管成員醫(yī)藥背景扎實(shí),副總裁孫田江為北京化工大學(xué)制藥工程碩士,曾任揚(yáng)子江藥業(yè)集團(tuán)副總經(jīng)理;副總裁張帥鑫曾任昆藥集團(tuán)股份有限公司副總裁;總監(jiān)孫曦曾于浙江英特藥業(yè)有限責(zé)任公司任副經(jīng)理。2022 年 2 月公司向 109 名核心技術(shù)人員及核心業(yè)務(wù)人員授予限制性股票共計(jì) 330.4 萬(wàn)股,建立起公司較為健全的長(zhǎng)效激勵(lì)約束機(jī)制,形成良好均衡的價(jià)值分配體系,充分調(diào)動(dòng)核心技術(shù)人員及核心業(yè)務(wù)人員工作積極性和創(chuàng)造性。
1.2、疫情影響后業(yè)績(jī)迅速反彈,營(yíng)收利潤(rùn)均呈較高增速2020 年由于新冠疫情導(dǎo)致診療服務(wù)受限藥品銷售下降、疊加藥品阿比多爾被列入新冠肺炎診療方案,同時(shí)公司化工子公司恒利達(dá)公司與政府簽訂《響水生態(tài)化工園區(qū)企業(yè)退出補(bǔ)償協(xié)議》導(dǎo)致恒利達(dá)公司 2020 年較 2019 年經(jīng)評(píng)估調(diào)整后的虧損增幅較大,2020 年整體歸母凈利潤(rùn)有較大的下降。而公司通過(guò)不斷優(yōu)化調(diào)整營(yíng)銷部門組織架構(gòu)、質(zhì)量管控和成本管控,2021 年上半年已消化掉負(fù)面影響,營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)較為快速的反彈。2021 年上半年,江蘇吳中實(shí)現(xiàn)總營(yíng)業(yè)收入 10.35 億元,歸母凈利潤(rùn) 0.7 億元,比 2020 年同期增長(zhǎng) 0.88 億元。
2021 年初江蘇吳中完成了公司名稱的變更,并對(duì)公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍進(jìn)行了新的戰(zhàn)略規(guī)劃,確立了“醫(yī)藥+醫(yī)美”的核心業(yè)務(wù)與布局,江蘇吳中目前涉足行業(yè)包括醫(yī)藥、投資、醫(yī)美,2021 年吳中在新藥研發(fā)上頻傳捷報(bào),未來(lái)江蘇吳中將持續(xù)提升鞏固其醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的核心位置,積極穩(wěn)步推進(jìn)公司在醫(yī)美行業(yè)的發(fā)展。
2021 年江蘇吳中正式成立醫(yī)美事業(yè)部,成立全資子公司“江蘇吳中美學(xué)生物科技有限公司”,并戰(zhàn)略控股成都尚禮匯美生物科技有限公司,其主要產(chǎn)品是高端醫(yī)美注射填充產(chǎn)品,擁有韓國(guó)醫(yī)美公司 Humedix 最新一款注射用雙相交聯(lián)含利多卡因透明質(zhì)酸鈉凝膠(玻尿酸)產(chǎn)品的中國(guó)區(qū)獨(dú)家代理權(quán),這也是江蘇吳中與其首款合作產(chǎn)品,2021 年下半年該產(chǎn)品臨床試驗(yàn)已正式啟動(dòng),開(kāi)始了產(chǎn)品上市前的準(zhǔn)備,由于江蘇吳中擁有這款產(chǎn)品的中國(guó)區(qū)獨(dú)家代理權(quán),將能夠銷售該產(chǎn)品除目前中國(guó)批文版以外韓國(guó)本土獨(dú)有的兩種型號(hào),未來(lái)市場(chǎng)空間較大。此外,2021 年 12 月,江蘇吳中全資子公司吳中美學(xué)收購(gòu)達(dá)透醫(yī)療 51%的股權(quán),從而取得了其享有的韓國(guó)公司 Regen Biotech,Inc 產(chǎn)品 AestheFill 在中國(guó)大陸地區(qū)的獨(dú)家銷售代理權(quán),這是一種聚雙旋乳酸童顏針產(chǎn)品,占據(jù)高端市場(chǎng),潛力較大。
02
醫(yī)藥板塊:持續(xù)深耕醫(yī)藥制造主業(yè),
延伸拓展產(chǎn)業(yè)鏈布局
江蘇吳中主營(yíng)產(chǎn)品覆蓋抗病毒/抗感染、免疫調(diào)節(jié)、抗腫瘤、消化系統(tǒng)、心血管類等多個(gè)領(lǐng)域,擁有匹多莫德口服溶液、注射用卡絡(luò)磺鈉、美索巴莫注射液等多個(gè)國(guó)內(nèi)獨(dú)家產(chǎn)品,多個(gè)重點(diǎn)產(chǎn)品通過(guò)仿制藥一致性評(píng)價(jià),其中鹽酸曲美他嗪片、美索巴莫注射液是國(guó)內(nèi)首家通過(guò),藥品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售產(chǎn)業(yè)鏈較為完善。
2.1、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)牢固,產(chǎn)品線豐富,產(chǎn)業(yè)鏈完整
醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)是江蘇吳中的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè),是目前江蘇吳中的第一大業(yè)務(wù)。江蘇吳中在醫(yī)藥板塊方面的組織運(yùn)營(yíng)主要通過(guò)其全資子公司江蘇吳中醫(yī)藥集團(tuán)有限公司進(jìn)行。2020 年因疫情影響,吳中醫(yī)藥的藥品銷售量大幅下降,醫(yī)藥業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)受到較大影響,2021 年隨著新冠疫情常態(tài)化,疫情帶來(lái)的沖擊逐步減弱,江蘇吳中成功實(shí)現(xiàn)扭虧為盈,預(yù)計(jì)母公司及子公司吳中醫(yī)藥 ROE 均將出現(xiàn)較大提升。
在醫(yī)藥方面,江蘇吳中 2021 年上半年?duì)I業(yè)收入 6.59 億,占總體營(yíng)業(yè)收入 63.65%,毛利 2.48 億元,其中抗感染用藥、消化系統(tǒng)用藥、心血管系統(tǒng)用藥等藥物銷量及營(yíng)業(yè)收入均有較大增長(zhǎng)幅度,骨骼肌松弛藥、眼科用藥同比增幅分別達(dá) 86%與 154%,由于 2020 年江蘇吳中抗感染藥品利巴韋林注射液和鹽酸阿比多爾片進(jìn)入醫(yī)保目錄,對(duì)其產(chǎn)品銷售與推廣產(chǎn)生積極影響,抗感染類藥物的營(yíng)收占比與毛利率均有較大幅度提升;同時(shí)鹽酸阿比多爾片也是國(guó)家衛(wèi)健委《流行性感冒診療方案(2020 年版)》官方推薦的抗流感病毒藥物,另外還入選新冠肺炎治療指南第六、七、八版(試行),預(yù)計(jì)在疫情環(huán)境下前景較為廣闊。
江蘇吳中藥品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售產(chǎn)業(yè)鏈均較為完善。在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)研發(fā)方面,江蘇吳中內(nèi)部研發(fā)與外部合作相結(jié)合,2000 年江蘇吳中與江蘇省藥物研究所共同投資建設(shè)了藥物研究機(jī)構(gòu)江蘇吳中蘇藥醫(yī)藥開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司,2020 年江蘇吳中成立了藥物研究院,能夠進(jìn)行藥物研究、臨床試驗(yàn)、注冊(cè)申報(bào)等一系列的藥物研發(fā)工作,2021年江蘇吳中子公司蘇州澤潤(rùn)新藥研發(fā)有限公司的 YS001 項(xiàng)目臨床研究也正式啟動(dòng),同時(shí),江蘇吳中在美國(guó)也設(shè)立了自有研發(fā)中心,自主研發(fā)能力較強(qiáng),并且仍在不斷拓展創(chuàng)新藥及高端仿制藥品種,持續(xù)進(jìn)行新藥研發(fā)工作;公司先后與多個(gè)知名醫(yī)科院所及醫(yī)療機(jī)構(gòu)進(jìn)行了深度合作,其中包括江蘇省基因藥物工程技術(shù)研究中心、江蘇省企業(yè)技術(shù)中心,以及浙江大學(xué)、南京大學(xué)、中國(guó)藥科大學(xué)、軍事醫(yī)學(xué)科學(xué)院、天津藥物研究院、中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院等單位,通過(guò)與外部合作,江蘇吳中有效整合了各方資源,組建了高水平的科技創(chuàng)新團(tuán)隊(duì),加大產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)與研究開(kāi)發(fā)的力度。
在藥物生產(chǎn)方面,江蘇吳中擁有自己的原料藥廠及蘇州制藥廠、中凱生物制藥廠兩家藥品生產(chǎn)企業(yè),其中蘇州制藥廠主要產(chǎn)品為化學(xué)藥物制劑與現(xiàn)代中藥產(chǎn)品,中凱生物制藥廠主要生產(chǎn)生物制品,經(jīng)過(guò)多年布局,江蘇吳中建立了完善的輸液、水針、粉針、膠囊、顆粒、片劑、乳劑、口服液、中藥提取生產(chǎn)線。2022 年 1 月,江蘇吳中投資建設(shè)江蘇吳中醫(yī)藥集團(tuán)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化基地一期項(xiàng)目,該項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后,將使江蘇吳中藥品生產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大,提高產(chǎn)品生產(chǎn)效率。
在產(chǎn)品銷售方面,江蘇吳中擁有兩家醫(yī)藥銷售子公司,組建了經(jīng)營(yíng)銷售管理部、商務(wù)管理中心、中央市場(chǎng)部等部門,具備終端銷售、代理、配送、招商、電商、OTC等多種銷售模式,并在全國(guó)范圍內(nèi)有著多個(gè)銷售中心,為全國(guó) 7000 多家等級(jí)醫(yī)院、代理商、醫(yī)療機(jī)構(gòu)、零售藥店供應(yīng)藥品,銷售團(tuán)隊(duì)規(guī)模超過(guò)1000人。綜合來(lái)看,江蘇吳中醫(yī)藥產(chǎn)品線豐富、產(chǎn)業(yè)鏈完整,連續(xù)多年被工信部評(píng)為化學(xué)藥品工業(yè)企業(yè)百?gòu)?qiáng),在醫(yī)藥板塊江蘇吳中基礎(chǔ)牢固,具有良好的發(fā)展前景。
2.2、CDMO 業(yè)務(wù):夯實(shí)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ),蓄力創(chuàng)新發(fā)展
2022 年 1 月,江蘇吳中發(fā)布公告,投資建設(shè)江蘇吳中醫(yī)藥集團(tuán)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化基地一期項(xiàng)目,這是江蘇吳中開(kāi)拓 CDMO 業(yè)務(wù)的一項(xiàng)重大舉措,投資額約為 17.3 億元,基地占地面積 75513 平方米,建筑總面積達(dá)到 161390 平方米,建設(shè)內(nèi)容包括綜合辦公中心、生物創(chuàng)新中心、質(zhì)檢研發(fā)中心、注射劑樓、口服制劑樓、綜合制劑樓、綜合倉(cāng)庫(kù)、動(dòng)力車間、中藥車間、中藥材庫(kù)等等,預(yù)計(jì)在 2025 年投入使用。該項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后,預(yù)計(jì)江蘇吳中藥品生產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大,提高產(chǎn)品生產(chǎn)效率,促進(jìn)其研發(fā)產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)化落地。
江蘇吳中未來(lái)將持續(xù)夯實(shí)醫(yī)療產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ),找準(zhǔn)自身行業(yè)生態(tài)位,大力開(kāi)拓 CDMO業(yè)務(wù)以整合上下游資源:利用自身優(yōu)勢(shì)借用 CRO 創(chuàng)新研發(fā)資源,幫助產(chǎn)業(yè)化能力有限、尋求一站式服務(wù)的初創(chuàng)藥企研發(fā)產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)化落地,推動(dòng)地方政府相關(guān)產(chǎn)業(yè)化和稅收政策落地,從而提高行業(yè)研發(fā)藥(產(chǎn))品產(chǎn)業(yè)化程度及效率;發(fā)揮自身在醫(yī)療板塊研發(fā)、生產(chǎn)、銷售一體化優(yōu)勢(shì),打造園中園孵化或投資參股、CDMO 業(yè)務(wù)收入、商業(yè)化代理或 MAH、獲取股權(quán)投資回報(bào)的 CDMO 業(yè)務(wù)閉環(huán),提升自身未來(lái)可持續(xù)發(fā)展能力。
03
醫(yī)美板塊:切入醫(yī)美賽道,
發(fā)揮產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)
醫(yī)美是通過(guò)手術(shù)或非手術(shù)的醫(yī)學(xué)技術(shù)與方法對(duì)人體不同部位進(jìn)行形態(tài)的修復(fù)或塑造的服務(wù),隨著中國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng),國(guó)內(nèi)人均可支配收入及美容意識(shí)近年來(lái)有較大的提升,帶來(lái)中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)較為快速擴(kuò)張。2014 年中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模約為501 億元,2021 年中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模已增長(zhǎng)至 1846 億元,年化增長(zhǎng)率約為 20.5%。在醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模迅速增長(zhǎng)的同時(shí),中國(guó)醫(yī)美用戶的滲透率依然較低,有較大增長(zhǎng)空間,中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)的規(guī)模具備持續(xù)增長(zhǎng)的能力與趨勢(shì)。
中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)發(fā)展不久,目前仍存在許多行業(yè)亂象,隨著醫(yī)美市場(chǎng)規(guī)模的迅速擴(kuò)大,醫(yī)美政策逐步完善,2021 年 6 月起,國(guó)家衛(wèi)生健康委、市場(chǎng)監(jiān)管總局等八部委聯(lián)合印發(fā)《打擊非法醫(yī)療美容服務(wù)專項(xiàng)整治工作方案》、市場(chǎng)監(jiān)管總局發(fā)布《醫(yī)療美容廣告執(zhí)法指南》,等十余個(gè)政策性文件,醫(yī)美行業(yè)的灰色地帶受到擠壓,中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入合規(guī)化進(jìn)程,合法安全的醫(yī)美產(chǎn)品將迎來(lái)放量增長(zhǎng)。
江蘇吳中作為資深藥企,在確立了“醫(yī)藥+醫(yī)美”的核心業(yè)務(wù)與布局之后,積極穩(wěn)步推進(jìn)公司在醫(yī)美行業(yè)的發(fā)展,發(fā)揮產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì),搶占高端市場(chǎng)。2021 年江蘇吳中正式成立醫(yī)美事業(yè)部,成立全資子公司吳中美學(xué),依托其深厚的藥企產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ),利用自身在中上游原料及藥械生產(chǎn)方面的優(yōu)勢(shì),精準(zhǔn)切入注射類領(lǐng)域,快速搶占醫(yī)美注射類項(xiàng)目高端市場(chǎng),與目前國(guó)內(nèi)其他醫(yī)美企業(yè)錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng),擺脫了入門產(chǎn)品的低價(jià)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)。
為了醫(yī)美業(yè)務(wù)的系統(tǒng)性發(fā)展,吳中美學(xué)組建了較為完善的組織架構(gòu),并引入了曾任 Regen Biotech 亞太區(qū)首席培訓(xùn)官的國(guó)際頂尖醫(yī)美專家林睿禹?yè)?dān)任首席醫(yī)美教育官,助力江蘇吳中進(jìn)軍醫(yī)美市場(chǎng)。
3.1、依托藥企深厚基礎(chǔ)切入輕醫(yī)美賽道,搶占高端市場(chǎng)醫(yī)美按照項(xiàng)目可以分為手術(shù)類醫(yī)美和非手術(shù)類醫(yī)美兩大類,手術(shù)類醫(yī)美項(xiàng)目主要是通過(guò)手術(shù)直接改變或改善身體部位的外觀,其擁有單次價(jià)格較高、創(chuàng)口較大、風(fēng)險(xiǎn)較高、恢復(fù)期長(zhǎng)、不可逆等特點(diǎn);而非手術(shù)類醫(yī)美項(xiàng)目主要包括注射填充、激光美容等,相比于前者,非手術(shù)類醫(yī)美項(xiàng)目因其單次價(jià)格低、創(chuàng)口小、風(fēng)險(xiǎn)低、恢復(fù)速度快且能夠多次重復(fù)調(diào)整的特點(diǎn),也被稱為輕醫(yī)美,復(fù)購(gòu)率較高,近年來(lái)增長(zhǎng)較為迅速。
輕醫(yī)美項(xiàng)目主要可以分為注射類項(xiàng)目、光電類項(xiàng)目及其他項(xiàng)目,其中注射類項(xiàng)目由于效果明顯、操作簡(jiǎn)便成為眾多醫(yī)美用戶的入門級(jí)選擇,2020 年中國(guó)注射類項(xiàng)目市場(chǎng)規(guī)模約為 333 億元,預(yù)計(jì)未來(lái)注射類項(xiàng)目還將迎來(lái)更大空間。
江蘇吳中對(duì)輕醫(yī)美的未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展有較強(qiáng)信心,精準(zhǔn)瞄準(zhǔn)注射類醫(yī)美市場(chǎng),2021年7月收購(gòu)尚禮匯美,引進(jìn)韓國(guó)醫(yī)美企業(yè) Humedix(匯美德斯)公司最新一款注射用雙相交聯(lián)含利多卡因透明質(zhì)酸鈉凝膠(玻尿酸)產(chǎn)品 HARA 在中國(guó)的獨(dú)家銷售代理權(quán);2021年12月收購(gòu)達(dá)透醫(yī)療,取得韓國(guó)公司 Regen Biotech,Inc 一款高端聚雙旋乳酸童顏針產(chǎn)品 AestheFill 在中國(guó)境內(nèi)的獨(dú)家銷售代理權(quán),2021 年 12月27日童顏針AestheFill在海南完成首例注射;同時(shí)公司也在積極布局自研重組膠原蛋白的原料和注射產(chǎn)品,預(yù)計(jì)于2022 年下半年實(shí)現(xiàn)技術(shù)落地。
3.2、 HARA 玻尿酸:量?jī)r(jià)俱佳,未來(lái)銷售預(yù)期明確
韓國(guó)醫(yī)美公司 Humedix 玻尿酸產(chǎn)品是韓派玻尿酸代表,其玻尿酸產(chǎn)品深受中國(guó)消費(fèi)者的喜愛(ài),根據(jù) 2017-2019 年中國(guó)玻尿酸注射產(chǎn)品市場(chǎng)數(shù)據(jù),Humedix 玻尿酸產(chǎn)品銷售額穩(wěn)居前三,龍頭地位穩(wěn)固。江蘇吳中與其合作的首款高端玻尿酸產(chǎn)品HARA,是 Humedix 的人氣產(chǎn)品艾莉薇的迭代新品,使用最新交聯(lián)技術(shù),降解周期更長(zhǎng),在市場(chǎng)定位方面,Humedix 玻尿酸定位輕奢精致,與同類定位相近的產(chǎn)品相比,HARA 顆粒細(xì)膩、舒適性更佳,粘度更強(qiáng)、穩(wěn)定性好,總體來(lái)說(shuō),HARA 具有量?jī)r(jià)俱佳的優(yōu)點(diǎn),在未來(lái)的中國(guó)玻尿酸市場(chǎng)銷售預(yù)期較為明確。
3.3、 AestheFill 童顏針:采用空心微球結(jié)構(gòu),產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)顯著
童顏針的主要成分是聚左旋乳酸或聚雙旋乳酸(PLLA/PDLLA),童顏針注射到真皮層后能取代皮膚本身流失的膠原蛋白,漸進(jìn)式地激發(fā)細(xì)胞自身活力,促進(jìn)皮膚膠原蛋白再生,從而達(dá)到預(yù)防衰老的作用。童顏針產(chǎn)品相對(duì)于傳統(tǒng)注射填充的玻尿酸產(chǎn)品具有明顯優(yōu)勢(shì),童顏針作為能夠刺激皮膚膠原蛋白再生的再生材料,具有人體可代謝、維持效果更久的優(yōu)點(diǎn)。目前市面上主要的再生材料包括 PLLA/PDLLA(童顏針)、PCL/CMC(少女針)以及 PN/PDRN(嬰兒針)三種產(chǎn)品,2021 年國(guó)內(nèi)上市了目前僅有的三款再生產(chǎn)品,分別是長(zhǎng)春圣博瑪旗下的童顏針艾維嵐、愛(ài)美客旗下的童顏針濡白天使、華東醫(yī)藥旗下的少女針。隨著童顏針、少女針產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)獲批,加之市場(chǎng)教育與醫(yī)生培養(yǎng)的推進(jìn),再生型注射劑在市場(chǎng)的認(rèn)可度提升,滲透率有望提高。
目前在境外市場(chǎng),主流的童顏針產(chǎn)品主要是法國(guó) Sulptra、美國(guó) Derma veil、韓國(guó)AestheFill,其中法國(guó) Sulptra、美國(guó) Derma veil 均已面世超過(guò) 20 年,而韓國(guó) AestheFill于 2014 年 4 月 22 日獲得韓國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局審批并上市銷售,目前產(chǎn)品已經(jīng)獲得歐盟 CE 認(rèn)證,在全球 68 個(gè)國(guó)家進(jìn)行銷售,成為三大主流童顏針產(chǎn)品之一,銷售量屢屢創(chuàng)下佳績(jī),甚至在許多國(guó)家及地區(qū)能與耕耘市場(chǎng)多年的法國(guó)Sulptra、美國(guó)Derma veil 并駕齊驅(qū)。
2021 年 12 月,江蘇吳中全資子公司吳中美學(xué)收購(gòu)達(dá)透醫(yī)療 51%的股權(quán),從而取得了其享有的韓國(guó)公司 Regen Biotech,Inc 產(chǎn)品 AestheFill 在中國(guó)大陸地區(qū)的獨(dú)家銷售代理權(quán),預(yù)計(jì)將于2023年在國(guó)內(nèi)上市。
與已上市的再生類產(chǎn)品相比,從結(jié)構(gòu)上來(lái)看,AestheFill 核心成分空間結(jié)構(gòu)為空心微球,內(nèi)外均能發(fā)揮作用刺激膠原合成,微球技術(shù)早已在骨科等領(lǐng)域得到廣泛利用,將其運(yùn)用在童顏針產(chǎn)品領(lǐng)域是一項(xiàng)創(chuàng)新,使得 AestheFill 作用更高效、維持時(shí)間更久;從時(shí)效上來(lái)看,Aesthefill 有速溶的效果,調(diào)配時(shí)間只需 10 分鐘左右,擁有極強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì);從成分來(lái)看,Aesthefill 采用聚雙旋乳酸 PDLLA 為核心材料,目前法國(guó) Sulptra 和美國(guó) Derma veil 仍采用 PLLA 為核心材料,PDLLA 相比于童顏針傳統(tǒng)材料 PLLA 不會(huì)發(fā)生針管阻塞的情況。
3.4、 打造自研產(chǎn)品矩陣,逐步建立醫(yī)美注射類自有技術(shù)平臺(tái)
膠原蛋白是一種生物高分子,是動(dòng)物結(jié)締組織中的主要成分之一,膠原蛋白是人體內(nèi)最豐富的結(jié)構(gòu)蛋白,存在于我們的骨骼、頭發(fā)、皮膚、器官、肌肉和血管等等部位中,膠原蛋白這樣的重要性使得無(wú)數(shù)科研團(tuán)隊(duì)圍繞其展開(kāi)了大量的研究,人們發(fā)現(xiàn)膠原蛋白對(duì)于皮膚有著保濕、美白、防皺、祛斑等作用,于是膠原蛋白早已被廣泛的應(yīng)用于美容領(lǐng)域,同時(shí)由于其對(duì)人體皮膚具有親和力、生物相容性良好、可降解吸收、粘著力較好的特點(diǎn),膠原蛋白也被用于注射填充項(xiàng)目當(dāng)中,將膠原蛋白產(chǎn)品注射入凹陷的皮膚后,能夠脫水收縮重新排列直至結(jié)果近似于皮膚自然膠原纖維,從而使凹陷的皮膚達(dá)到充盈飽滿的狀態(tài)。
醫(yī)用膠原(目前主要是動(dòng)物源膠原蛋白)注射到凹陷性皮膚缺損后不僅可起支撐填充作用,還能誘導(dǎo)受術(shù)者自身組織重建,逐漸生成的新生組織將與周圍正常皮膚共同協(xié)同實(shí)現(xiàn)局部矯形作用,整形美容外科將膠原蛋白注射于真皮層則可用來(lái)消除較深的皺紋皺褶。
與傳統(tǒng)的玻尿酸填充產(chǎn)品相比,膠原蛋白產(chǎn)品不僅能夠填充塑形,還能誘導(dǎo)組織再生,且在體內(nèi)能夠安全降解,在這方面膠原蛋白注射產(chǎn)品具有比較明顯的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。近年來(lái)隨著醫(yī)美用戶對(duì)產(chǎn)品的要求逐漸提高、需求更加豐富,加之廠家的推廣與新媒體的營(yíng)銷,越來(lái)越多的醫(yī)美消費(fèi)者了解到膠原蛋白注射產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì),更多的醫(yī)美企業(yè)認(rèn)可膠原蛋白的多元應(yīng)用前景,中國(guó)膠原蛋白行業(yè)逐漸興起,2020 年中國(guó)膠原蛋白市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 64 億元,預(yù)計(jì)未來(lái)市場(chǎng)規(guī)模還將持續(xù)擴(kuò)大。
江蘇吳中 1996 年投資創(chuàng)辦的中凱生物制藥廠是一所集研發(fā)、生產(chǎn)于一體的生物工程基因藥物生產(chǎn)基地,中凱生物擁有重組蛋白方面的成熟工藝,“重組蛋白提取純化新工藝”獲得國(guó)家發(fā)明專利技術(shù),江蘇吳中依托深厚的產(chǎn)業(yè)與工藝基礎(chǔ),瞄準(zhǔn)膠原蛋白注射產(chǎn)品市場(chǎng),以自研膠原蛋白為第一步,逐步建立完整的注射類自有技術(shù)平臺(tái),目前江蘇吳中已經(jīng)成立了膠原蛋白研究團(tuán)隊(duì)并建成了專業(yè)實(shí)驗(yàn)室,預(yù)計(jì)在 2022下半年啟動(dòng)自研膠原蛋白產(chǎn)品的臨床試驗(yàn)。當(dāng)下,江蘇吳中正全力推進(jìn)以“醫(yī)藥+醫(yī)美”為公司兩大核心產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略布局,在醫(yī)藥板塊,醫(yī)藥已經(jīng)建成涵蓋基因藥物、化學(xué)藥物與現(xiàn)代中藥,集研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈;在醫(yī)美板塊的規(guī)劃路徑清晰明確:通過(guò)引進(jìn)海外高端產(chǎn)品迅速占領(lǐng)市場(chǎng),建立吳中美學(xué)品牌形象與市場(chǎng)定位,搭建醫(yī)美領(lǐng)域渠道和供應(yīng)鏈體系;通過(guò)合作研發(fā)逐步提升自身研發(fā)能力,建立吳中美學(xué)自有技術(shù)平臺(tái),形成壁壘并掌握產(chǎn)品更新迭代能力。
04
盈利預(yù)測(cè)與投資建議
4.1、 關(guān)鍵假設(shè)
(1)醫(yī)藥:2020 年受新冠疫情和集采影響醫(yī)藥板塊出現(xiàn)下滑,2021 年上半年已消化掉部分負(fù)面影響并出現(xiàn)快速反彈,預(yù)計(jì) 2021-2023 年醫(yī)藥營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng) 7.29%、29.72%、33.59%,即 2021-2023 年醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 14.36 億元、18.62 億元、24.88 億元。
(2)醫(yī)美:醫(yī)美產(chǎn)業(yè)布局正逐步推進(jìn)中,公司計(jì)劃于 2022 年引入并開(kāi)始銷售1-2 款二類醫(yī)療器械注冊(cè)證獲批產(chǎn)品,實(shí)現(xiàn)醫(yī)美板塊銷售零的突破,2023 年 AestheFill童顏針將在國(guó)內(nèi)上市,預(yù)計(jì) 2022-2023 年醫(yī)美實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 0.44 億元、1.66 億元。
4.2、 相對(duì)估值
我們預(yù)計(jì)2021-2023 年公司實(shí)現(xiàn)收入 19.84/23.21/27.39 億元,歸母凈利潤(rùn)分別為0.25、0.8、1.47 億元,當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) P/E 分別為 193.8、59.7、32.6 倍。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括醫(yī)藥、醫(yī)美、投資,我們選取醫(yī)藥制造、醫(yī)美賽道的代表性公司作為估值參考,醫(yī)藥 2021-2023 年預(yù)期平均 PE 為 30.68/25.22/19.56 倍,醫(yī)美 2021-2023 年預(yù)期平均PE 為 66.64/46.53/34.97 倍。江蘇吳中醫(yī)藥板塊基礎(chǔ)牢固,疫情后回彈速度較快,醫(yī)美產(chǎn)業(yè)布局穩(wěn)步推進(jìn),新產(chǎn)品上市后業(yè)務(wù)將有較快增速,首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:藥品銷售不及預(yù)期,醫(yī)美產(chǎn)品獲批不及預(yù)期。